利率品一周回顾：央票互换工具问世，首次TMLF操作落地

　　上周央行单周净回笼逆回购7700亿元，首次TMLF落地。拆借回购利率走高，银行间、交易所隔夜利率均上行。存单发行利率走势分化，1M股份行、城商行微涨，农商行主要期限品种均下跌。存单发行量下滑，偿还量上升，净融资额回落。政金债一级招标稍显弱势，国债、国开债期限利差分别走扩至76bp和98bp。

　　信用品一周回顾：宽信用预期利好，信用利差继续收窄

　　上周央行公告决定创设CBS，同时TMLF落地，加强宽信用预期。信用债收益率虽然伴随利率而上行，但是净融资规模依旧维持高位，同时利差继续小幅收窄，交易呈长期化趋势。

　　固定收益市场展望：关注美联储议息会议及美国经济数据

　　1月28日当周，央行公开市场无逆回购到期。国内将公布12月规模以上工业企业利润同比以及官方制造业PMI和财新制造业PMI等数据；美国进入“超级周”状态：将先后公布四季度实际GDP年化季环比、1月ADP就业变动、12月PCE物价指数同比、1月失业率、时薪增速以及非农就业人口变动等数据，此外美联储将公布利率决议；欧元区将公布四季度GDP增速以及1月调和CPI等数据。1月28日当周有2884亿地方债和614亿政金债发行，仍无国债发行。

　　近期长端利率出现一定幅度的调整，市场对于债市的分歧有所加大。我们再次对今年观点进行梳理：从趋势上看，目前收益率下行趋势仍在，但相对于18年曲线先平移式下降，再牛陡到牛平运动，19年资金利率突破元旦后低位较为困难，仍需更多新催化剂出现，收益率下行更多是做平曲线的机会，空间受到压缩；而另一方面信用利差依然存在进一步压缩的可能，信用债跑赢利率债的概率较高。

　　而从节奏上看，基于银行行为模式变化的框架，我们在未来将会陆续看到如下几个拐点：社融增速拐点，银行对实体信用扩张的风险偏好拐点，银行通过理财与非银资金扩张等方式向金融市场扩张的拐点。除第一个拐点大概率在今年二季度左右出现外，后两个拐点何时出现仍需观察，因此我们判断债券收益率在19年或呈现U型或L型走势，在上半年依然是相对安全的。

　　上述分析映射到债券投资则对应两种思路：相对于18年利率债何时上车都不晚，19年由于交易性资金参与更多而下行空间更小，波段性机会或成为更重要的交易策略，考虑到近期收益率上行幅度较大，投资者可适当高位参与，后续收益率依然有望突破前期10Y国开3.55%左右的低位；另一方面做平利差依然是最后一个拐点出现前债市投资的主逻辑，因此估值上存在超额利差的“估值洼地”依然值得布局：地产债和过剩产能中的国企可适当下沉资质，可转债市场依然值得关注。

　　风险提示事件：监管风险超预期，资金面超预期收紧，海外突发事件