本期投资提示：

　　增速均大幅回落，体现出口基数走高、大宗商品价格回落等原因。11月出口同比(美元计价)5.4%，较10月大幅回落10.1个百分点，主因基数走高、以及前期人民币贬值导致的汇率换算损失。进口同比(美元计价)3.0%，较10月大幅回落18.4个百分点，主因大宗商品进口放缓、价格回落。11月海关口径货物贸易顺差达447.5亿美元，同比增长16.4%。以人民币计价，11月出口、进口同比增速分别为10.2%和7.8%，其中出口增速仍显著高于上半年。

　　高基数效应下，对各国出口增速普遍有所回落，对美出口增长仍然处于相对高位。其中对美(9.8%)、日(4.8%)、韩(-3.6%)、东盟(5.1%)出口增速的放缓主要受高基数影响，环比增速剔除季节性后仍然保持相对高位，而对欧盟出口(6.0%)增速的下滑亦一定程度上体现出欧盟3季度经济增速下行、需求疲弱的滞后影响。此外，此前连续2个月同比高增的对中国香港出口增速放缓至2.7%，下滑幅度达到20个百分点，或一定程度上显示抢出口效应弱化，但这一现象仍需持续观察，单月波动可能较大。

　　进口增速的大幅回落则同时体现了大宗商品进口价格回落、增速放缓，以及贸易争端背景下大豆、进口汽车和集成电路的放缓。11月铜(-3%)、铁矿石(-8.8%)、大豆(-38%)进口数量出现同比负增，原油(15.7%)进口数量亦有所放缓；此外10月中旬以来的大跌在11月进口数据中开始体现，铜(-11.4%)、铁矿石(3.3%)、大豆(-35.2%)、原油(57.6)进口金额增速均不同程度下降。此外，11月进口汽车及底盘数量同比下滑17.6%，集成电路进口数量同比仅增长1.8%，且价格亦显著下降，均构成11月进口增速大幅回落的主要原因。

　　11月出口增速回落，高基数是主要原因，“抢出口”逻辑影响有限，贸易争端冲击19年出口但不必过度悲观。11月出口增速出现大幅回落，但主要原因是基数的超季节性走高，同时对美出口增速仍维持相对高位，显示并未出现“抢出口”后的增速大幅回落。在欧美经济增速走弱、外需增长有所放缓的背景下，我国人民币计价的出口增速仍达到10%左右的相对较高水平，显示前期贬值对出口仍形成一定边际促进作用。我们在年度展望报告中指出，2000亿美元清单商品美国对华依存度相对较高、人民币3季度贬值对出口形成一定促进等因素的综合影响下，预计贸易争端对19年出口将产生冲击但不必过度悲观。维持被征税商品出口增速下滑20个百分点的基准预测不变，预计对19年我国出口增速的综合影响约1个百分点左右。此外，考虑到我国主动扩大进口战略对进口增速形成一定支撑，但大宗商品价格回落的影响后续将持续显现，预计19年进口增速较18年出现一定幅度的回落，货物贸易顺差19年可能有所收窄但幅度不大。

　　正文：

　　一、进出口增速均大幅回落，体现出口基数走高、大宗商品价格回落等原因。

　　11月出口同比(美元计价)5.4%，较10月大幅回落10.1个百分点，主因基数走高、以及前期人民币贬值导致的汇率换算损失。进口同比(美元计价)3.0%，较10月大幅回落18.4个百分点，主因大宗商品进口放缓、价格回落。11月海关口径货物贸易顺差达447.5亿美元，同比增长16.4%。以人民币计价，11月出口、进口同比增速分别为10.2%和7.8%，其中出口增速仍显著高于上半年。

　　二、高基数效应下，对各国出口增速普遍有所回落，对美出口增长仍然处于相对高位。

　　其中对美(9.8%)、日(4.8%)、韩(-3.6%)、东盟(5.1%)出口增速的放缓主要受高基数影响，环比增速剔除季节性后仍然保持相对高位，而对欧盟出口(6.0%)增速的下滑亦一定程度上体现出欧盟3季度经济增速下行、需求疲弱的滞后影响。此外，此前连续2个月同比高增的对中国香港出口增速放缓至2.7%，下滑幅度达到20个百分点，或一定程度上显示抢出口效应弱化，但这一现象仍需持续观察，单月波动可能较大。

　　三、进口增速的大幅回落则同时体现了大宗商品进口价格回落、增速放缓，以及贸易争端背景下大豆、进口汽车和集成电路的放缓。

　　11月铜(-3%)、铁矿石(-8.8%)、大豆(-38%)进口数量出现同比负增，原油(15.7%)进口数量亦有所放缓；此外10月中旬以来的油价大跌在11月进口数据中开始体现，铜(-11.4%)、铁矿石(3.3%)、大豆(-35.2%)、原油(57.6)进口金额增速均不同程度下降。此外，11月进口汽车及底盘数量同比下滑17.6%，集成电路进口数量同比仅增长1.8%，且价格亦显著下降，均构成11月进口增速大幅回落的主要原因。

　　四、11月出口增速回落，高基数是主要原因，“抢出口”逻辑影响有限，贸易争端冲击19年出口但不必过度悲观。

　　11月出口增速出现大幅回落，但主要原因是基数的超季节性走高，同时对美出口增速仍维持相对高位，显示并未出现“抢出口”后的增速大幅回落。在欧美经济增速走弱、外需增长有所放缓的背景下，我国人民币计价的出口增速仍达到10%左右的相对较高水平，显示前期贬值对出口仍形成一定边际促进作用。我们在年度展望报告中指出，2000亿美元清单商品美国对华依存度相对较高、人民币3季度贬值对出口形成一定促进等因素的综合影响下，预计贸易争端对19年出口将产生冲击但不必过度悲观。维持被征税商品出口增速下滑20个百分点的基准预测不变，预计对19年我国出口增速的综合影响约1个百分点左右。此外，考虑到我国主动扩大进口战略对进口增速形成一定支撑，但大宗商品价格回落的影响后续将持续显现，预计19年进口增速较18年出现一定幅度的回落，货物贸易顺差19年可能有所收窄但幅度不大。

（文章来源：申万宏源）

（原标题：出口增速回落主因高基数和汇率换算，对美出口仍维持相对高位—— 2018年11月进出口数据点评）

(责任编辑：DF010)